一直以來，限電和補貼拖延是壓在光伏電站運營商頭上的兩座大山，不斷對運營商的利潤表和現(xiàn)金流量表造成打擊。而今年各地紛紛開始實行的項目競爭性配置政策又開始吞噬光伏電站運營商的超額收益。所幸的是，補貼拖延的問題有望得到一定的緩解。
據(jù)媒體報道，目前財政部已簽署第六批可再生能源電價附加資金補助目錄（補貼目錄）的相關(guān)文件，該文件有望在近期正式對外發(fā)布。第六批補貼目錄的下發(fā)將部分緩解光伏運營商的壓力，極大改善運營商現(xiàn)金流。
關(guān)于補貼缺口
可再生能源補貼的主要來源是電價中征收的可再生能源附加，征收標準自2006年開始實施時的0.1分/千瓦時經(jīng)歷數(shù)次上調(diào)，目前為1.9分/千瓦時。但可再生能源附加的征收依然趕不上可再生能源發(fā)展的速度。截至2016年上半年，我國可再生能源補貼缺口累計達到550億元。因此補貼拖延也成為常態(tài)。盡管第六批補貼目錄的下發(fā)會緩解部分壓力，但官方預(yù)計未來一段時間內(nèi)可再生能源補貼的缺口還會進一步擴大。而在宏觀經(jīng)濟下行、政府突出為實體經(jīng)濟“降成本”的大環(huán)境下，通過上調(diào)可再生能源附加來彌補缺口的可能性也不大。因此，一定時間內(nèi)，電站運營商還要繼續(xù)承受補貼拖延的壓力。
第六批補貼目錄下發(fā)影響
第五批可再生能源電價附加資金補助目錄（補貼目錄）于2013年9月開始申報，2014年8月下發(fā)，覆蓋2013年8月底前并網(wǎng)的項目。因此，2013年8月以后并網(wǎng)的地面電站（分布式在國家電網(wǎng)范圍內(nèi)享受預(yù)結(jié)算政策），所獲得的補貼一直是賬面數(shù)字。
而第六批補貼目錄于2016年2月開始申報，覆蓋2015年2月底前并網(wǎng)的電站。一旦這批補貼下發(fā)，13年底至15年初并網(wǎng)大量電站的運營商將受益較大，將極大改善其現(xiàn)金流，緩解財務(wù)壓力。而15年2月后實現(xiàn)大量電站并網(wǎng)的將承受補貼拖延的壓力。
我們選取了較具代表性的幾家上市光伏電站運營商，根據(jù)其存量電站的區(qū)位的并網(wǎng)試點對其電站業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流進行模擬，以分析第六批補貼下發(fā)對于存量電站部分現(xiàn)金流的影響。
為考慮限電的影響，我們將全國分為三類地區(qū)：限電風險較高的地區(qū)、一定限電風險的地區(qū)和暫無限電風險的地區(qū)。限電率方面，我們假定未來三類地區(qū)的限電率分別為25%、10%和0%。
電站業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流入主要為電費收入和補貼收入，現(xiàn)金流出主要運維成本和融資本息償還額。為簡便計算，僅考慮第六批補貼的增量部分。計算結(jié)果如下：
從計算結(jié)果可以看出第六批補貼下發(fā)后，將極大改善光伏運營商的現(xiàn)金流，所帶來的現(xiàn)金流的改善平均占電站業(yè)務(wù)收入的70%以上。
但我們也看到，即使第六批補貼下發(fā)，仍有兩家公司的電站項目的現(xiàn)金流為負。X公司的主要原因是大部分的電站（超過70%）是在15年及以后并網(wǎng)的，因此這一部分還需要等待第七批補貼目錄的下發(fā)（第六批或于近期下發(fā)），因此每年的本息償還和運維支出將造成其現(xiàn)金流量表持續(xù)失血。T公司進入補貼目錄與未進入補貼目錄的規(guī)模大致相當，但由于整體規(guī)模較大，因此其暫時拿不到補貼部分的電站帶來的現(xiàn)金流出也不容忽視。另外，由于T公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)中長期借貸占比較高（超過80%），由此也帶來了更高的本金償還額。
盡管由于補貼拖延，未能進入補貼目錄（前五批和第六批）的電站會持續(xù)帶來現(xiàn)金流出（限電后的脫硫煤電價收入不足以覆蓋運維支出和本金償還），但如果第六批補貼及時下發(fā)，也還不會對運營商財務(wù)安全造成太大的打擊。即使整體的存量電站現(xiàn)金流為負，每年也大約僅為2-4億，對于實力雄厚的電站運營商來說，尚可繼續(xù)維持。
但有一點會危及電站運營商的財務(wù)安全，就是債務(wù)融資中的短期借貸占比。在進行電站投資時，運營商不一定能全部拿到長期融資，有可能會匹配一部分的短期融資，到期進行滾動續(xù)借或發(fā)行。但如果債務(wù)融資中短期借款占比過高，就會面臨短期借貸到期償還的問題。我們主要從兩個方面考慮運營商的長短期債務(wù)結(jié)構(gòu)是否合理。一個是長期借貸占比，即長期借貸占總借貸的比例。和實際長期借貸占理論長期借貸的比例。后者受系統(tǒng)成本、杠桿比例等多方面因素影響，不盡然反映企業(yè)的真實情況，因此，僅用于參考。
我們可以用現(xiàn)金/短期借貸來觀察各公司目前持有的貨幣資金覆蓋短期借貸的能力。各公司該項比率分別為A公司1.23、X公司0.4、T公司1.54、L公司0.33、S公司0.29。X公司、L公司和S公司情況較差，表明其現(xiàn)有貨幣資金償還目前的短接借貸壓力較大。一旦短期借貸到期并且不能展期或置換，將對運營商造成極大的資金壓力。按我們的推算，如果只考慮目前的電站業(yè)務(wù)對于現(xiàn)金流量帶來的影響，并且短期借貸到期前能夠順利展期或置換，那么即使由于后續(xù)補貼繼續(xù)拖延（考慮第六批已下發(fā)）而導(dǎo)致運營商持續(xù)失血，在8-10年內(nèi)也不存在安全問題。但如果一年內(nèi)有50%的短期借貸不能順利展期或置換，便有運營商出現(xiàn)現(xiàn)金為負，即在沒有增量資金進入的情況下，一年內(nèi)便有企業(yè)出現(xiàn)現(xiàn)金消耗殆盡的情況。
綜合來看，財務(wù)穩(wěn)健的運營商會安然度過行業(yè)寒冬。在第六批補貼補錄即將下發(fā)的背景下，只要電站運營商債務(wù)結(jié)構(gòu)比較合理，現(xiàn)金對于短期借貸的覆蓋能力較強，那么即使存在限電和補貼拖延的現(xiàn)象，也不會有較大的風險。而如果運營商債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，短貸長投，特別是光伏電站這種投資回收期較長的資產(chǎn)，再疊加限電造成的收入和現(xiàn)金流受損，未來到期的短期借貸便有可能成為壓垮光伏運營商的最后一根稻草。
